哈空调：火电见顶 空冷需求反而提高

电站空冷虽有火电见顶的不利预期，但空冷比例的提高和市场占有率的提高有利于公司发展，预计未来3年对应的年均市场规模仍将大幅增长。同时公司在手订单估计超20亿，这足以保证未来业绩的快速增长，给予“强烈推荐”评级。
　　平安证券 何本虎

　　业绩增长符合预期

　　公司在6.26公告中预计07年半年报业绩同比增长100％～200％，实际的数据看，上半年实现净利润8735万元，同比增长187％，接近业绩增长的上限，基本符合市场预期。细分数据看，有以下几点值得关注：

　　首先，毛利率基本平稳。上半年的综合毛利率为23.1％，较上年的25.7％有一定幅度下降，主要原因是其他业务部分的毛利率为8.3％，对综合毛利率有一定的摊薄，而主导产品石化空冷和电站空冷的毛利率下降幅度都很小。另外，由于各具体产品的合同细节有一定差异，毛利率出现小幅的偏差也是正常的。

　　其次，有效的费用控制得到延续。分项数据看，除了营业费用和管理费用都有明显的下降，财务费用虽然上升幅度较大，但绝对额并不大。综合数据看，公司上半年的期间费用率为9.5％，比2006年的9.9％和2005年的10.3％都有一定幅度下降，体现公司综合管理能力的提高。

　　第三，应收账款处理方式改变更真实反映公司业绩。随着公司的行业地位和客户结构的变化，公司应收款项的风险大幅下降，这是中期改变会计估计的主要原因，对应的金额减少3350万元。我们认为，新的处理方法能更加客观地反映公司业绩。

　　第四，下半年的经营将好于上半年。公司上半年的收入构成中，石化空冷实现收入17088万元，同比增长80％，电站空冷实现收入26952万元，同比下降6％。电站空冷产品的下降主要与产品交货的期限有关，依据公司在手的定单分析，下半年的情况将好于上半年。

　　行业发展前景良好

　　公司的主导产品之一的石化空冷器作为固定资产投资的一部分，其增长速度主要受到相关行业的固定资产投资速度的影响，促进中国经济增长的各种有利因素在今后10～15年仍将继续存在，2008年后的经济增长速度可能会出现一定回落，但绝对速度并不低，这也成为石化空冷器快速发展的宏观基础。

　　电站空冷而言，虽然有火电逐步见顶的不利预期，但空冷比例的提高和市场占有率的提高有利于公司发展。“十一五”期间，国家鼓励坑口电站建设的思路和原则上要求使用电站空冷器的策略对公司的发展极为有利，预计未来3年对应的年均市场规模将超过45亿，相对于目前的20亿左右的市场规模而言，有100％以上的增长，在电站空调领域综合实力不断壮大的哈空调面临着巨大的发展机会。

　　公司在手定单充足，业绩有望持续增长

　　公司上半年新增定单为7.35亿元，其中，石化空冷和电站空冷分别为4.74亿元和2.47亿元。依据公司在手的已经公布的12亿左右的定单和部分未公布的定单，我们预计公司在手定单总数将超过20亿。

　　依据我们前期系列报告的分析，电站空冷的发展已经提速，结合公司的行业竞争力进行分析，公司预计下半年仍有获得新定单的机会，成为业绩持续增长的保证。

　　股权激励值得期待，但并不确定

　　公司在2006年7月完成了股改，股改中明确提出，为了增强流通股股东的信心，激励哈空调核心管理层、核心业务骨干的积极性，使哈空调管理层与股东及公司的利益相统一，公司承诺实施股权激励。

　　公司在上半年进行了董事会的改选，增加了两名外部董事。另外，公司成立了薪酬与考核、审计、战略、提名委员会，一系列的改组都为股权激励做了铺垫，但由于相关机构审批程序等因素，股权激励并没有明确的时间表。

　　估值与评级

　　依据我们的盈利预测，07年每股收益为0.714元，08年每股收益为0.899元。我们以07年业绩为基准，按照30倍的市盈率进行计算，对应的股价为21.42元。以08年业绩为基准，按照25倍的市盈率进行计算，对应的股价为22.50元，与07年估值基本一致，相对于目前股价有20％以上涨幅，我们维持“强烈推荐”投资评级。
　　

　　来源：平安证券