[有色金属]有色金属：寻找投资机会　推荐4只龙头股评级

　　我们的观点：

　　我们认为08年有色金属行业缺乏整体性的投资机会，目前股价已反应了已有资产注入方案的预期，依然面临估值压力。从自下而上的方法出发，我们将从公司是否具有内生性增长来寻找投资机会。

　　美国次债风波的蔓延使美国房地产市场遭受重创，由此增加了对全球经济增长的担忧。数据显示，由房地产市场引导的消费增长消退已蔓延到制造业。房地产、PMI指数的走低直接影响到对基本金属的需求。全球增长最快的主要经济体——中国目前正面临从严的宏观调控。我们判断08年对金属的需求增长将减缓。

　　未来2年内有色金属供求将出现结构性平衡，部分品种将出现过剩。大宗商品交易市场显示，基本金属正面临调整。由此，金属价格的上涨对企业盈利的提升将逐渐淡化。

　　从公司的内生性增长因素看，我们2008年看好：

　　具有资源定价权的公司——包钢稀土；具有技术壁垒，形成垄断市场的公司——宝钛股份；价格上涨趋势相对明显和有新资源增量的公司——

　　山东黄金、中金黄金、江西铜业、云南铜业。

　　 策略回顾

　　 我们在今年年5月29日的发布的07年下半年投资策略报告——《淡化价格影响，注重内生增长》中提出：“尽管来自中国的需求将保持旺盛，但由于种种原因，如跨市套利等因素，部分有色金属，尤其是大品种的金属将可能在中国出现阶段性平衡，甚至过剩。因此，短期内金属价格将出现修正。对未来有色金属行业的投资机会，我们认为应从企业自身的增长潜力去考量，我们提出“抓两头、放中间”的概念，即1、投资有上游矿产资源扩张潜力的公司，如云南铜业、山东黄金等。2、投资能生产高附加值产品，并且该部分产品比例不断提升的上市公司，如高新张铜。3、中国具有资源优势的小金属如稀土、钨、锑等值得长期看好。”

　　 07年下半年以来，截至到11月30日，贵金属及中国具有资源优势的小金属，如黄金、稀土综合氧化物呈现上涨趋势；基本金属中，铅、锡高位振荡；其他如铜、铝、锌、镍出现了不同程度的下跌(图1)。各类金属价格期内涨跌幅见表1。从股价表现来看，有资源扩张预期的如云南铜业、山东黄金、中金黄金；拥有资源定价权的如包钢稀土、下游深加工垄断性如宝钛股份等公司股价在8-10月期间表现远胜于大盘平均水平(表2)，以至于估值之水平已远远超出周期性行业的标准，因此在随后的大盘系统性风险和金属价格下跌的双重打击下，有色金属板块经受了市场最沉重的抛压。

　　 本期策略观点

　　 从有色金属行业的盈利趋动因素——价格和资源的角度看，我们认为08年有色金属行业缺乏整体性的投资机会，目前股价已反应了已有资产注入方案的预期，依然面临估值压力。从自下而上的方法出发，我们将从公司是否具有内生性增长来寻找投资机会。

　　美国次债风波的蔓延使美国房地产市场遭受重创，由此增加了对全球经济增长的担忧。数据显示，由房地产市场引导的消费增长消退已蔓延到制造业。房地产、PMI指数的走低直接影响到对基本金属的需求。全球增长最快的主要经济体——中国目前正面临从严的宏观调控。我们判断08年对金属的需求增长将减缓。

　　未来2年内有色金属供求将出现结构性平衡，部分品种将出现过剩。大宗商品交易市场显示，基本金属正面临调整。由此，金属价格的上涨对企业盈利的提升将逐渐淡化。

　　从公司的内生性增长因素看，我们2008年看好：具有资源定价权的公司——包钢稀土；具有技术壁垒，形成垄断市场的公司——宝钛股份；价格上涨趋势相对明显和有新资源增量的公司——山东黄金、中金黄金、江西铜业、云南铜业。

　　全球基本金属需求放缓

　　 美国对金属需求减缓：8月以来曝光的美国次级债风波依然呈现蔓延的势态，并由房地产领域扩大到金融领域，影响到消费开支，制造业。作为全球第一大经济体，未来的经济走向充满了不确定性，使全球投资者对08年的经济增长心存忧虑。从影响美国消费基本金属最大的两个部门：房地产和制造业数据看，今年以来皆呈现逐步下滑的趋势。房地产数据看，8月以后房屋开工数环比下降11.4%、同比下降30.7%；住房销售数据也不理想，9月份房屋销售环比下降10.1%、同比下降28.7%(图2)。从房地产行业的先行指标——房屋营建许可数和对基本金属需求最直接的指标——营建支出看，房屋营建许可在5月份出现短暂的增加(图3)，随后几个月持续下降。截至10月份底，房屋营建许可数下降到118万户，较5月份下降22.5%。

　　营建支出在07年下半年保持下降态势，10月数据显示较5月高点下降了1.2%。制造业看，美国制造业采购经理人指数在6-7月到达高点后，逐级下落，9-10月份徘徊在增长和衰退的分界线——50附近(图4)。

　　 中国面临阶段性宏观调控 中央经济工作会议十年来首次提出了将实行“从紧的货币政策”和稳健的财政政策。我们的宏观经济分析部门中国在2008年仍然会保持高投资率。我们预计2008年的GDP将保持11.1%的增长率，较2007年11.6%的增长略有放缓。投资增长率将降低3个百分点到26%，依然会保持较高的增长。首先，相对于GDP，我国的资本存量逐年下降的，由2002年的接近3倍到08年预计的2.2倍。根据我们宏观经济部门的研究，目前我国的GDP的增长已接近投资的潜在效率，要维持继续的增长，仍需继续投资。其次，目前城镇固定资产投资指标夸大了投资的增长，06年的资本形成的名义增速小于GDP的名义增速(图5)。

　　第三，当前的投资资金中，银行贷款小于20%，企业自筹和自由资金的投资占投资资金需求的80%左右(图6)。这是在从紧宏观调控下，未来保持高投资增长的重要条件。从目前数据看，07年7-10月份所表现出的高投资增长率是建立在去年相对较低的基础上的，在扣除季节因素后的环比看，以及对应2005年同期数据，7-10月的投资增长并不明显(图7)。因此，尽管中国经济将面对十年来首次的“从紧货币政策”但我们预计投资将不会大幅消退，对基本金属的需求也不会出现减少。

　　 从全球两大主要经济体当前和未来的前景看，我们认为美国经济增长将出现放缓，尤其是在与基本金属消费相关的领域如房地产市场的低迷将严重美国对基本金属的需求。美国铜消费约占全球的19%，使仅次于中国的消费大国，而在其国内消费结构中建筑业的铜需求占48%，电力、电子和机械设备铜需求占31%。而中国的高投资增长，尤其是基础设施投资所带来的对基本金属的需求将填补因美国需求萎缩所形成的空档。以中国最大的铜消费领域——电力设备建设(约占中国铜消费总量的50%)看，“十一五”期间电力设备总投资将达到12000万亿，年均2400亿的水平，较2005年增长70%。此消彼长的关系决定了2008年基本金属的需求将保持在一个较高的总体水平，但需求的增量将出现下降。随着美国经济自身调整的结束，2009年基本金属的消费将随着全球经济的重新步入新增长而出现加速(图8)。